【鉅亨網2011-01-31】巴菲特投資富國銀行的啟示

巴菲特投資富國銀行的啟示
鉅亨網新聞中心　(來源：財匯資訊，摘自：上海證券報)　2011-01-31 08:50:04　網友評論 0條　我來說兩句 Blog談新聞　上則 下則

富國銀行是巴菲特最經典的投資案例之一。1990年富國銀行遭受房地產泡沫破滅危機股價出現大幅下跌，在市場一片看空聲中巴菲特卻逆勢大舉介入，1992年－1993年富國銀行因計提壞賬業績差點陷入虧損，巴菲特不為所動繼續增持。此后的事實證明巴菲特的判斷多么具有前瞻性：2004年巴菲特持有的富國銀行市值35.08億美元，而其投資成本僅為4.63億美元，十余年投資收益率高達658 %！

巴菲特投資富國銀行的案例對我們有雙重意義的啟示，一是巴菲特為什么在那么多銀行中選擇了富國銀行，他所看中的富國銀行有哪些不同尋常的特質？二是對目前中國的銀行股投資來說有什么借鑒意義？

首先讓我們來看看巴菲特眼中的富國銀行：

一是有非常出色的管理層。巴菲特在1990年致股東的信中說道：我們在富國銀行找到銀行界最好的經理人Carl Reichardt與Paul Hazen，這兩個人加起來的力量都大於個別單打獨斗，其次他們對於有才能的人從不吝嗇，但也同時厭惡冗員過多，第三盡管公司獲利再好，他們控制成本的努力不曾稍減，最後兩者都堅持自己所熟悉的，讓他們的能力而非自尊來決定成敗。可以說，出色的管理層是富國銀行吸引巴菲特的最重要原因之一。

二是富國銀行擁有行業中更好的盈利模式、客戶基礎和成本優勢。據報導富國銀行的存款份額在美國17個州都名列前茅，是美國唯一一家被穆迪評級機構評為AAA級別的銀行。它致力於為客戶提供創新的、良好的金融服務，擁有全美第一的網上銀行服務體系，擁有全美較多的ATM機和較好的電話銀行系統。它主要服務於中小客戶和零售客戶，同時強調交叉銷售模式，充分利用銀行平臺銷售各類金融、保險等產品，以最大可能滿足客戶一站式消費要求，提高客戶忠誠度。這要求更高的管理能力但能為銀行帶來更高的利差。客戶優勢又帶給富國銀行比同行更低的資金成本優勢。另外，富國銀行在資產管理上做得很聰明，他們避開了大多數有大麻煩的領域。以上幾點造就了富國銀行利差在同行最高而承擔的壞賬風險卻更低。

三是投資時點。雖然富國銀行是公認的好銀行，但巴菲特成功的很大原因在於他選取了很好的買入時機，即在別人恐懼時貪婪。據統計，巴菲特在1989年購入富國銀行時對應PE和PB分別是5.3倍和1.21倍，而1992年購入時對應PE和PB分別是15.3倍和1.41倍，1993年購入時對應PE和PB分別是10倍和1.54倍.

能夠以很低的估值水平購入富國銀行是和當時的銀行業背景分不開的。1986年美國開始推進利率市場化和銀行業的跨區域擴張，銀行間的競爭日益加劇。同時，加州等地的房地產泡沫開始出現，美國出現了很多為房地產提供信貸的金融信貸公司，這些都刺激了銀行放松風險控制，開始介入風險更大的領域。而隨著房地產泡沫的逐步破滅，投資者爭相拋棄銀行股，在巴菲特開始買入時富國銀行估值跌到極低的水平。

即使是在巴菲特買入富國銀行后，其投資也并非一帆風順。1991年加州地區的房地產危機日益加劇，并波及信用卡和其他零售貸款業務。富國銀行也未能幸免，1991年富國銀行不良貸款撥備急劇上升至13億美元，是上一年的四倍多，幾乎超出巴菲特預測的兩倍。巨額撥備支出使得當年富國銀行幾乎陷入虧損境界。1992年富國銀行依然低迷，撥備仍然高達12億美元，最終凈利潤相比1990年仍然下滑了71%。但巴菲特不同尋常之處就在於此，在1992年和1993年他堅持繼續增持富國銀行，最終成就了一個教科書般完美的投資案例。

回過頭來讓我們再看看目前國內銀行股面臨的形勢。中國銀行業因為在金融危機中的超常規信貸投放，此后就一直面臨長期的壞賬風險，而監管力度不斷加大對銀行資本充足率上升的要求也使它們面臨巨大的再融資壓力，此外利率市場化改革進一步加大了投資者對銀行長期利差水平下滑的擔憂。這些利空因素不斷疊加，反復打擊著銀行股持有者的信心及其市場表現。但是站在另一個角度，投資者是否想過目前銀行股的估值水平中已經包含了多少利空因素？在中國經濟保持較快增長的背景下中國銀行業的發展前景真的像大家想象的那么悲觀嗎？銀行在中國已經成為夕陽行業了嗎？在美國有上百年歷史的銀行業能給巴菲特帶來巨大的投資收益，而在中國卻找不出一家具有投資價值的銀行了嗎？兩地上市的銀行股越來越大的A/H折價水平，是我們太悲觀了還是國際投資者太樂觀了？

也許市場總是對的，是否買入以及何時買入銀行股是個見仁見智的問題。但當我們看到民生銀行戰略投資者積極參與定向增發，當我們看到一些未上市的城商行參股PB已經超過已上市的優質全國性銀行的PB，當我們看到國內優質銀行股估值接近甚至低於2008年金融危機時的水平，從中長期看，這是否意味著銀行股的投資機會正在孕育。