【北京新浪網2012-06-16】巴菲特長期投資超級明星股的雙動力祕訣

巴菲特長期投資超級明星股的雙動力祕訣
北京新浪網 (2012-06-16 02:43) 分享|

　　劉建位

　　巴菲特(1991年)把他的投資祕訣歸納為一句話，就是以合理的價格買入超級明星股並長期持有：“我們始終在尋找那些業務清晰易懂、盈利能力非常優異而且能夠長期持續保持、由十分能干並且全心全意為股東著想的管理層來經營管理的大公司。專注于投資這類公司並不能充分保證必定會有好的投資結果：我們不但必須衹以合理的價格買入，而且我們買入的公司的未來業績還要符合我們的預期。但是這種投資方法──尋找超級明星──給我們提供了走向真正成功的唯一機會。”

　　為什么以合理的價格買入超級明星股並長期持有就能夠大賺呢？

　　巴菲特自己認為，這是雙動力的作用：一是公司業績增長推動：超級明星公司盈利長期持續增長，內在價值相應持續增長，推動股價長期增長﹔二是股價上漲推動：市場普遍認識到超級明星公司的優勢和業績增長潛力之後，會大幅調高其估值水平，從低估到合理甚至高估，推動股價大幅提高。用市場上常用的市盈率估值指標來解釋就是，一是公司每股收益大幅提高，二是公司股票市盈率水平大幅提高。但是，在股價大漲估值水平大幅提高之後，長期持股這些超級明星公司的股票，收益衹能來自於盈利的持續增長。

　　這是我歸納巴菲特1989年到1993年致股東的信中對其可口可樂、吉列等四大重倉股的股價上漲原因分析得出的結論：

　　一、1989年：股價上漲受益到盈利和估值水平雙重因素推動。

　　“我們賬面價值的很大部分來自於我們持有的流通股票，而這些流通股票除了極少數以外都是在資產負債表上以市價計價記錄賬面價值。在1989年年底這些股票在資產負債表上以更高的市場價格計算其市場價值，相對而言高於其內在企業價值，這與過去的情況不同。其中一個原因是1989年股市暴漲，更重要的原因是這些企業的優勢得到了廣泛的認識。過去這些企業的股價被市場不合理地低估，但現在並非如此了。我們將會保留我們大部分的主要持股，不管這些股票的股價相對於內在價值而言高估程度有多大。我們這些至死也不分開的長期持股態度，加上這些股票已經不再低估的市場價格，意味著我們不能再期望這些股票將來像過去那樣推動伯克希爾公司的價值增長。換句話說，我們伯克希爾的業績表現到目前為止受益主要受益于雙重力量推動：(1)我們投資組合中持股的公司實現的內在價值超常增長﹔(2)由於市場适當地“修正”了這些公司的股價，相對於一般企業而言提高了對這些優秀企業的估值水平，從而讓我們得到了額外的投資收益。未來我們將會繼續受益。我們很有信心我們投資組合中持股的公司將會實現的內在價值增長帶來的股價增長，但是由於我們從市場估值水平從低估到“追上”合理水平的收益已經實現，這意味著我們將來不得不衹能滿足于衹有一種力量推動我們的業績增長。”

　　二、1990年：估值水平巨幅提高的後遺癥。

　　“1990年伯克希爾公司凈資產衹增長了7.3%，遠遠低於過去26年23.2%的復合增長率，這是因為我們四大重倉股市值總體上几乎沒有增加。1989年我曾告訴各位股東，雖然我們重倉持股的大都會/ABC、可口可樂、GEICO保險與華盛頓郵報這四家公司，擁有很好的業務和極好的管理層，但是由於市場普遍認識到這些優點而把這四家公司的股價推升到一個非常高的估值水平。其中，大都會/ABC與華盛頓郵報兩家傳媒企業的股價後來出現大幅下跌，原因是後面我會再詳細討論的傳媒行業的進化性發展，另外可口可樂的股價也由於我個人也非常認同的充分理由大幅上漲。不過總的來說，1990年底我們將會永久持股的這四大重倉股的股價，雖然遠遠談不上很有吸引力，但比一年以前來說吸引力大了一點。”

　　三、1991年：估值水平上漲速度遠遠高於盈利增長速度。

　　“可口可樂與吉列屬於當今世界上最好公司中的其中兩家，我們預期未來很多年間它們的盈利將會以惊人的速度增長。長期而言，我們持有這兩家公司股票的價值也會以大致相同的比例的增長。但是，1991年這兩家公司的估值上漲的速度遠遠快于公司盈利增長的速度。實際上，1991年我們是雙重受益，一部分是受益于公司卓越的盈利增長，但更多的是受益于市場對於這兩家公司股票的重新評估而大幅提高其股票估值水平。我們相信市場重新調整估值水平是完全有正當理由的，但這種情況根本不可能每年都會發生：未來我們衹能滿足于衹有公司盈利增長一個力量對股價的推動。”

　　四、1993：過去3年股價增長落後于盈利增長。

　　“1993年伯克希爾的賬面凈值和內在價值的增長率都是約為14%，遠遠落後于公司股價39%的增長率。當然，長期而言，公司股價與內在價值將會增長到基本相同的水平。但是短期而言，公司股價與內在價值的變化經常會有很大的偏離。我過去曾經討論過這種現象。兩年前，我們的兩大重倉股可口可樂與吉列的股價增長率遠超過其盈利增長率。在1991年的年報中，我曾經說過，這些公司股價的增長不可能長期持續超越企業盈利的增長。

　　從1991年到1993年，可口可樂與吉列每股營業利潤的年度增長率分別為38%與37%，但是同期股價增長率卻分別衹有11%與6%。換句話說，這些公司業績增長率遠遠超過其股票增長率，這個結果毫無疑問部分反映了華爾街對於公司品牌的新的憂慮和恐懼。但是不管短期是什么原因導致股價漲跌，長期而言決定股價漲幅的還是公司本身的業績表現。如果我們投資的公司業績表現良好，作為投資者的伯克希爾公司也會業績表現良好，儘管二者並不會亦步亦趨始終保持同一個步調。讓我為各位上一堂歷史課：1919年可口可樂股票首次公開上市，每股股價衹有40美元，由於市場對於可口可樂發展前景重新評估後看法相當冷淡，到了1920年底，將股價打落一半，跌到衹有每股19.5美元。然而如果把收到的股利再投資，那么最初的一股股票在1993年底的市場價值將會超過210萬美元，74年累計漲幅超過5.25萬倍。正如格雷厄姆所說：‘短期而言，市場是一個投票機──反映了一個衹需要金錢卻不考慮智商高低和情緒穩定性好壞的選票登記比賽的結果，但是長期而言，股票市場卻是一台稱重機。’”

　　最後，我們的結論是，巴菲特長期投資超級明星公司的投資方法，其實是以時間換空間，以耐心換大錢：“遵循格雷厄姆的教誨，查理和我讓我們的可流通股票通過它們公司的經營成果──而不是它們每天的，甚至是每年的市場價格──來告訴我們投資是否成功。市場可能會在一段時期內忽視公司的成功，但最終一定會用股價加以肯定。正如格雷厄姆所說：‘短期內市場是一台投票機﹔但在長期內它是一台稱重機。’此外，衹要公司的內在價值以令人滿意的速度增長，那么公司的成功是遲是早被市場普遍認識到就並不那么重要。實際上，相對滯後的市場共識有可能是一種有利因素：它可能會給我們機會以便宜的價位買到更多的好股票。”

　　(作者為匯添富基金公司首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。)